经济观察网 记者 邹永勤 新能源板块近期可谓祸不单行，龙头品种轮番遭遇利空打击。 7月11日，天齐锂业（002466.SZ）因前私募名人徐翔妻子的一则点评出现了跌停走势。 紧接着的7月12日，新能源车全产业链龙头比亚迪股份（002594.SZ）亦因巴菲特的减持传闻而出现下跌走势，其H股当天更是录得11.93%的跌幅。而通联数据Datayes！的统计显示，比亚迪A股在连续两天的杀跌行情当中，净流出金额已超26亿元。 但知名投资机构时代伯乐的董事长蒋国云在接受记者采访时认为，即便巴菲特真的减持了比亚迪，也只是对比亚迪的短期股价走势有影响，从长期而言这家公司的发展前景依然乐观。 大跌 巴菲特减持比亚迪的传闻源自花旗银行的持股变动。港交所的相关数据显示，7月11日，花旗银行持有的比亚迪H股数量突然增加了2.25亿股，从而达到3.89亿股，占其已发行股份的35.39%。 比亚迪大额股权变动的消息在网络上迅速发酵，由于这2.25亿股的数量跟巴菲特持有比亚迪的股份数量相吻合，最终于7月12日演变成巴菲特减持比亚迪的市场传闻。 公开信息显示，2008年9月巴菲特以每股8港元的价格购买2.25亿股比亚迪H股，交易总额为18亿港元。而受益于本轮新能源车的强劲风口，比亚迪A股与H股联袂走出涨幅惊人的行情，按照上周五（7月8日）比亚迪H股收盘的320.8港元/股计算，巴菲特所持的2.25亿股已经增值至722亿港元，收益十分可观，存在获利兑现的可能性。 与此同时，一个认证主体为广发信息咨询服务（深圳）有限公司、名称为“广发香港”的微信公众号把一篇已经在7月7日发表过的《比亚迪（1211.HK)：高处不胜寒》研报再次在7月12日早上10时左右重新发布，强调“亚迪目前的估值水平缺乏安全边际，建议投资者谨慎行事”。 多重利空扰动之下，7月12日比亚迪股价走出了跳空低开低走的大跌行情。通联数据Datayes！的统计显示，比亚迪H股当天大跌11.93%，成交金额迅速扩大至98.8亿港元；而A股跌势稍缓只录得4.72%的跌幅，但当天主力资金净流出高达13.15亿元，再加上7月11日净流出的13.57亿元，两天时间净流出金额已超26亿元。 那么，究竟巴菲特减持的传闻真假如何？它又会对比亚迪形成怎么样的影响？7月12日收盘后，经济观察网记者以投资者身份致电比亚迪的证券部进行了解。 “这只不过是一个市场传闻而已，我们这边并没收到任何有关大股东减持行为的消息”，该公司证券部的相关工作人员对记者表示，根据香港联交所及证监会相关规则，大股东减持需进行权益申报，“它的持股比例非常大，如果涉及到股份变动，一定会按要求进行披露的。但现在查阅香港联交所权益披露平台，未显示减持信息”。 她进一步向记者介绍称，“就花旗银行所持股份的增长而言，其实花旗银行作为一个经纪的通道业务，大家可以把它理解为是一个托管；也就是说，这2.25亿股份虽然现在被托管至花旗银行，但其持有人是不变的，原来属于谁的还是属于谁”。 若如此，如果花旗银行所增加的2.25亿股份真的是对应巴菲特的股份，其实也并不代表巴菲特减持，只不过是给花旗银行托管而已。既然这样，为何市场对此种消息如此敏感呢？ 上述工作人员表示，这或许是因为这个消息出来得比较突然，从而导致市场的恐慌心理，又或者是别的原因，但“对于二级市场的走势，我们不好解读。公司目前经营一切正常，各项业务都在有序开展”。 而国内知名的“产业+PE”投资机构——时代伯乐的董事长蒋国云在接受记者采访时则指出，抛开巴菲特减持的真假不谈，就算按最坏的设想巴菲特真的减持了，对比亚迪的影响也是不大的。 “这虽然对比亚迪的短期走势有影响，但从长期而言，无碍这家伟大公司的发展前景”，蒋国云说。 隐忧 通联数据Datayes！的统计显示，在7月11日至12日的下跌行情中，新能源车赛道股成为了资金抛售的重点对象。在7月11日的主力资金个股动向净流出排行榜当中，天齐锂业（002466.SZ）、比亚迪、盐湖股份（000792.SZ）、盛新锂能（002240.SZ）等均跻身前五；而在7月12日的净流出排行榜当中，比亚迪、北方稀土（600111.SH）、长安汽车（000625.SZ）则名列前茅。而比亚迪的抛售情况最为严重，两天均跻身前五，共录得超过26亿元的资金流出。 “兄弟们，今天我全部清仓了！未来的日子暂时只有诗与远方，当然也希望留守的兄弟们不用关灯吃面”，7月12日收盘后，在记者潜伏的一个锂电投资交流群中，作为群主的秦辉发出了上述信息。 有着多年证券投资经验的秦辉是一名职业投资者，由于此前高度看好锂电尤其是比亚迪的投资前景，所以专门建立了一个投资群进行交流。作为锂电的忠实粉丝，为何会因一则不确定的市场传闻而加入抛售大潮？ 在私聊中，秦辉告诉记者，他之所以清仓锂电板块，并不仅仅是巴菲特减持的传闻，而是一系列分析后的决定；“资金流出锂电板块并不仅仅是这几天的事，其实从6月以来，便有不少资金借道双融通道对锂板块的重点标的进行做空”。 通联数据Datayes！的统计显示，自6月1日自上周五（7月8日），部分锂电龙头标的确实出现了融券余额迅速增长的迹象；其中宁德时代（300750.SZ）的融券余额从8.10亿元攀升至48.81亿元最为明显，其余的如盛新锂能增加了5.30亿元、盐湖股份增加了3.67亿元不等。 在秦辉看来，资金之所以出逃甚至融券做空锂电板块，最主要有两大原因：“首先，新能源车（尤其是锂电池车）的高速发展离不开政策补贴。但随着新能源车成长到一定阶段，其取消补贴是必然的。那么，届时新能源车能否由补贴驱动转换为内生需求市场化驱动，将是一大考验；成功了那么其未来产业发展态势当然会更好，但如果失败呢？最典型的例子就是，比亚迪去年如果扣除补贴，它的业绩是亏损的。其次，就是锂氢路线之争，近期关于扶持氢燃料电池的政策明显偏多，如果氢燃料电池车成为最终路线，那么现在ALL IN锂电的公司岂不是一地鸡毛？这不得不防”。 实际上，关于对政策补贴取消的担忧，确实是众多投资者当前关注的焦点。曾经的财经界网红、新浪微博博主叶荣添亦是其中一员。7月11日，叶荣添发文表示，“说白了，国内新能源车的销量都是政策补贴在支撑，撤销补贴后销量会急剧下降”。 新能源车行业会否真如大家所担忧的一样，会因政策补贴的取消而一蹶不振？作为新能源车全产业链的龙头企业，比亚迪对此应该最有话语权。 “关于补贴退坡，其实它是平缓进行的，并非如大家想像中突然而来，这些此前的政策都已经详细公布过”，比亚迪证券部的相关工作人员对记者指出，就他们车企而言，并不存在依赖于这些补贴而生存的说法，“或者说，这个补贴其实对于我们来说也没有那么重要”。 当谈及2021年年报如果扣除补贴实际上是亏损时，她表示，“去年是一个比较特殊的情形，因为电池的主要原材料碳酸锂的价格涨幅十分巨大，对车企利润构成重大压力，从而对我们的影响是比较大的。但是这个成本高企现象并不具备可持续性，随着它价格的回落，那我们的利润也会随之释放出来。所以就去年的年报来看，如果你从碳酸锂大涨价的角度出发加回被它吃掉的利润后，其实我们的业绩还是挺不错的”。 她进一步对记者表示，现在比亚迪已经实行全产业链布局，这样可以尽量降低原材料涨价带来的影响，“我们对上游的原材料是有一定布局的，这个您在公开信息上也可以看得到”。 至于近期暖风频吹的氢燃料电池，公司有否对此技术进行研究，甚至进入这个领域的计划？ 对此，上述工作人员回应称，“目前我们虽然还没有氢燃料电池方面的产品，但是就各种电池路线或者技术（包括氢燃料电池）来说，我们都会有一个跟踪和研究”。 而对于锂氢路线之争，蒋国云则是观点鲜明。他对记者表示，以比亚迪为代表，加上造车新势力：小鹏、蔚来、理想等，已经咄咄逼人，占全球新能源汽车销售量的50%以上，意味着中国在争夺全球关键产业中的领导权之争取得重大胜利，也意味着中国在全世界最大的品牌消费品领域取得了重大突破。 “当前中国在电动汽车领域的胜利，也基本宣告了日本主导的氢能源汽车技术走向边沿化”，蒋国云说。 分歧 在近日以比亚迪为首的锂电板块下跌行情中，“广发香港”的相关动作受到市场关注。就在7月12日早上10点左右，广发香港微信公众号重发了一篇写于7月7月的名为《高处不胜寒》的研报，指出比亚迪当前面临两大主要风险，并再次强调“比亚迪目前的估值水平缺乏安全边际，建议投资者谨慎行事”。 广发香港认为，比亚迪当前面临的两大主要风险，分别是国际化进程相对滞后和成本控制依旧存在问题。其并指出，比亚迪经营活动现金流变动未来具有较大的不确定性，这意味着目前基于PCF（市现率）的估值也具有较大不确定性。 但蒋国云显然并不这样看。他在接受记者采访时强调，从长期而言，比亚迪发展前景良好，“比亚迪的6月产销快报业绩十分喜人，表现出它有望成为第二家华为的势头”。 据比亚迪发布的6月产销快报，6月份该公司新能源车产量13.48万辆，同增217%，环增14%；销量13.40万辆，同增224%，环增17%。前半年分产品看，新能源乘用车中，该公司纯电累计销售32.35万辆，混动31.46万辆，累计同增分别为246%、454%。 蒋国云表示，比亚迪和华为分别是中国优秀的制造业公司和高科技公司代表，拥有着相似之处，那就是都有强大高效的组织管理能力。 比亚迪2021年末的员工数高达28.8万，其中生产人员21.6万。华为2021年年报披露其全球员工数19.5万，其中近半是研发人员。能让如此多的生产人员和研发人员组织运转并发挥作用，离不开一个高效的管理体系和其背后强大的组织能力，在这一点上比亚迪和华为极其相似，可以说比亚迪在制造业的组织能力、华为在研发的组织能力上都做到了极致。 “比亚迪和华为的另一个相似之处就是在于一直坚持自主研发，不浮不躁，不像一些企业只想着短期的利润”，蒋国云举例称，华为海思半导体成立于2004年，并在2009年才推出第一款手机芯片K3，在2014年推出了第一款麒麟芯片—麒麟910，并在此基础上又花了多年不断迭代优化，并最终成为全球领先的芯片设计厂商。 同样比亚迪的半导体业务已具有17年的历史，早在2005年就开始组建电动汽车核心功率芯片IGBT研发团队，进入IGBT产业；2009年，比亚迪自主研发的IGBT1.0芯片研发成功；2013年，2.0代IGBT芯片装车比亚迪e6；2015年、2017年成功研发2.5代芯片和4.0代芯片；2019年SiC产品用于汽车电控领域。2020年公司在中国新能源车电机驱动控制器用IGBT模块全球厂商排名第二，仅次于英飞凌。 因此，蒋国云认为，坚持自主品牌、自主研发，让比亚迪和华为两个公司在各自不同的领域里面都成长为最优秀的公司，他们本质上拥有很多相似之处。 “全球手机市场的规模约7000亿美元，我国已经在全球手机行业市场占据一半以上份额，就足够支撑华为、小米、OPPO、VIVO等一批优秀企业，而全球汽车市场的规模约5万亿美元，是手机市场7倍以上，倘若我们也能占据其中一半份额，又将产生多少家世界级企业？”蒋国云说。

作者：朱克力博士，国研新经济研究院创始院长、新经济智库（CiNE）首席研究员、湾区新经济研究院院长 一、关于内外贸一体化发展 推进内外贸一体化有利于形成强大国内市场，有利于畅通国内国际双循环。近年来，我国内外贸一体化取得长足发展，成为全球第二大消费市场和第一货物贸易大国。2021年，我国社会消费品零售总额超44万亿元，货物进出口总额超39万亿元。 从《关于支持出口产品转内销的实施意见》到《关于加快发展外贸新业态新模式的意见》，再到《关于促进内外贸一体化发展的意见》，2020年以来，我国陆续出台措施，鼓励企业拓展国际市场的同时，支持适销对路的出口产品开拓国内市场，推进内外贸一体化发展。 对此，人民网财经以三份《意见》为背景，围绕出口转内销、外贸新业态、内外贸一体化三方面采访权威专家及相关外向型企业。以下是本人接受其访谈实录。 1．从《关于支持出口产品转内销的实施意见》到《关于加快发展外贸新业态新模式的意见》，再到《关于促进内外贸一体化发展的意见》，如何看待政策的连贯性？它对构建“双循环”新发展格局有哪些重要作用？ 朱克力：三份《意见》一脉相承，从支持适销对路的出口产品开拓国内市场，到促进外贸新业态新模式健康持续创新发展，再到加强内外贸一体化融合发展，体现出政策之间的连贯性、递进性及互补性，对建设全国统一大市场、构建国内国际双循环的新发展格局具有多方面的积极作用： 一是鼓励拓展国际市场与支持转内销相结合，着力帮扶外贸企业渡难关，确保产业链供应链畅通运转，稳住外贸外资基本盘。 二是运用新技术新工具赋能外贸新业态新模式，推动贸易高质量发展，培育参与国际经济竞合新优势。 三是增强统筹利用两个市场、两种资源的能力，促进内外贸融合发展，加快形成强大国内市场、畅通国内国际双循环。 2．自贸区作为我国连接内外、辐射纵深的开放桥头堡，在促进内外贸一体化发展过程中起到哪些关键作用？如何利用自贸区的制度红利，由点及面带动本省或区域内内外贸一体化发展？ 朱克力：自贸区作为我国连接内外、辐射纵深的开放桥头堡，在促进内外贸一体化发展过程中，将发挥制度创新与平台供给等重要作用，为建设全国统一大市场和构建新发展格局提供有力支撑。 一方面，可以更好地对接国际经贸高标准规则，提升全球资源配置能力和产业链供应链稳定与效率；另一方面，在创新推进内外贸同线同标同质的基础上，可助力国内国际市场融合发展，促进国内消费提质升级。 在此过程中，应当用好自贸区的制度红利，由点及面带动本省或区域内实现内外贸一体化发展。 具体而言，要坚持市场化运作，发挥企业主体作用和政府引导作用，落实地方属地责任，着眼全局因地制宜，以完善体制机制为重点，促进制度规则衔接，协同推进改革创新、主体引领、数字赋能、产品对标、渠道对接和服务优化，拓展市场空间并促进公平竞争，高标准、高质量加强内外贸一体化融合发展。 二、关于消费市场发展趋势 当前，中国经济发展面临的需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力没有改变，一些不利因素还在复杂演变，新的下行压力进一步加大。 受国内疫情多发影响，去年以来，消费恢复势头受阻。一些城市线下商贸遇冷或中断，对实体零售、餐饮服务带来冲击。传统线下市场骤冷，线上市场、下沉市场和创新型消费等却持续升温。冰雪消费、医疗美容、在线旅游等新型消费市场规模迅速扩大，潜力不断释放。 国务院办公厅近日印发《关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见》（以下简称《意见》）。《意见》指出，消费是最终需求，是畅通国内大循环的关键环节和重要引擎，对经济具有持久拉动力，事关保障和改善民生。 《意见》提出了五方面二十项重点举措。一是应对疫情影响，促进消费有序恢复发展；二是全面创新提质，着力稳住消费基本盘；三是完善支撑体系，不断增强消费发展综合能力；四是持续深化改革，全力营造安全放心诚信消费环境；五是强化保障措施，进一步夯实消费高质量发展基础。 1．去年以来我国消费市场是怎样的？一些重点消费板块表现如何？ 朱克力：消费市场去年以来呈现整体回暖、局部分化的双重特征，既有品质化多样化消费需求增加、升级类商品消费加快增长、线上线下深度融合等亮点，也有消费恢复势头因疫情多发受阻与线上市场、下沉市场及创新型消费持续升温等相并存。 结合一些重点消费板块如零售、食品饮料、文化娱乐等上市公司表现，从线上看，线上零售成为新型消费热点，不少新品和升级类商品热销，消费者对健康、绿色、智能产品及国风国潮偏好显著，直播带货成为电商标配。 从线下看，一些城市线下商贸遇冷或中断对实体零售和餐饮服务带来冲击，但冰雪消费、医疗美容、在线旅游等新型消费市场规模迅速扩大、潜力不断释放，同时基于社区、县镇、商圈等场景体验的带入提升了用户消费意愿和消费体验，用户定制和“黑科技”颇受年轻人青睐，正在形成一个贯通城市乡村、涵盖线上线下、融合到家到店的消费生态圈。 2.《意见》的提出，对于2022年我国重点消费板块能带来哪些积极影响？ 朱克力：《意见》的提出聚焦消费领域难点堵点，从系统全面促进消费的角度为进一步释放消费潜力、促进消费持续恢复提供了实现路径，着眼于短中长期相结合，以全面创新提质稳住消费基本盘、以完善支撑体系不断增强消费发展综合能力，既有利于夯实消费领域近年来持续拓展、消费结构升级趋势不断强化的趋势，也对2022年我国具体消费领域尤其是重点消费板块将带来可预期的积极影响。 具体而言，通过综合施策，在消费者收入水平的稳步提升下，一些传统消费领域如家电、汽车、家居建材等市场空间将一步释放，相应的品质消费需求也将水涨船高。 与此同时，随着消费业态和模式的迭代创新，包括文化娱乐等领域的新兴消费、健康养老托育等方面的高品质服务消费将不断增加，成为消费持续增长和经济高质量发展的有力支撑。 三、关于零售企业转型发展 疫情深刻改变着零售企业销售商品及商品服务的方式，面对冲击，一些企业加速实施数字化转型，改变销售渠道，通过不同方法触及消费者，以满足消费者需求，实现零售企业健康良好发展。 1．目前零售行业企业转型大趋势有哪些？取得了怎样的效果？ 朱克力：国家“十四五”规划中，针对零售业要求培育新型消费，促进线上线下消费融合发展，鼓励消费新模式新业态发展。在国家政策、行业发展及社会消费环境和消费习惯转变等综合驱动下，零售行业企业的转型是大势所趋，零售数字化下沉和消费升级是其基本趋势。 一方面，大数据、人工智能等先进技术手段的运用，对商品的生产、流通与销售过程进行升级改造，生产和制造端基建的数字化得到极大改善，数字技术助力零售价值链进一步走向开放和共享。 另一方面，数字化在推动产业结构转型的同时，更好地响应消费者个性化诉求，重塑以需求为核心的定制化价值链并带来整个零售业生态变革。 在此过程中，销售和消费端沉淀的数据成为重要生产要素，价值化的数据驱动供应链创新，促进零售对产业的赋能和牵引，重塑业态结构与生态圈，并对线上服务、线下体验以及现代物流进行深度融合，一个涵盖线上线下、贯通城市乡村、融合到家到店的消费生态圈正在形成，构建以人为核心、以货为驱动、以场为纽带的全零售“人-货-场”新消费模型，充分满足用户个性化多元化需求。 2．随着B2C的成功，各电商、零售企业也不断推动B2B平台发展，通过平台及供应链等资源优势，使得便利零售店与供应商直接对接，也使得这些便利店加入共享数字平台，降低成本，触及更多潜在消费人群。B2B平台高速发展的原因是什么？ 朱克力：B2B平台的高速发展，主要得益于三个原因。 一是数字基础设施的日益夯实。可强化数字技术助力线上消费，作为消费供应链的数字新基建，有助于降低中小品牌数字化转型门槛。 二是C2M（用户直连制造）等商业模式的创新赋能。可去掉中间环节，辅以直播等手段，进一步缩短消费链路，提升用户体验。 三是细分市场潜力的挖掘。可培育下沉市场及社区线下消费场景，面向不同消费群体提供多元消费选择和精准供需匹配。 这三方面同时发力，促进线上线下加速融合，助推B2B平台在新型消费的供给和需求两端更好发挥桥梁作用，形成需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡，实现1+1＞2的效应。 3．后疫情时代，零售企业将如何布局，以满足不同人群和主力消费人群（比如Z世代）的需求？ 朱克力：疫情对企业数字化是一次全面检验，并加速推进其转型步伐。企业对数字化从观望变为迫切需求，对数据的要求也更为多维和实时。后疫情时代，零售企业布局的核心在于回归用户需求，打造用户为中心的柔性供应链，构建新型消费生态圈。 为更好地满足不同人群和Z世代等主力消费人群的消费需求，应把握去中心化的时代特征，运用新经济思维和新数字技术，打破企业组织和行业边界，以直击用户心弦的新价值主张，连接价值链的各个缺口，为价值链的各个环节和各类参与者创造新效率、开辟新空间、产生新价值。 同时，通过消费数据反馈，持续改善用户体验，使消费者在降低成本的同时获得新体验，激发更多的消费潜能。而一个良性的消费生态圈，离不开数据安全、可移植性及互操作性，也有赖于政府监管、行业自律、平台治理、社会监督的多方协同。

一. 新能源车销售占据主导，新车和二手车销售均呈现快速增长态势 普华永道预测，2035年中国乘用车销量接近2,700万，其中新能源汽车销量将超过1500万台（图1）。根据普华永道思略特《汽车动力系统研究》的论述，推演2035年，纯电及插电在豪华及入门的ABCD1车型以及普通的AB车型中占据优势（图2），估算纯电及插电混动占约58%；而普通价位CDEF车型中，ICE车型仍会拥有TCO（全生命周期成本）及续航里程等综合优势，而受迫于减排压力，车企会主推轻混及混动技术，其市占率超过40%。此外，预计2035年全国新能源汽车保有量将超过1亿辆，按照析出率8%计算，届时新能源二手车年交易量将达到840万。 图1：中国按能源结构乘用车市场销量及二手车交易量 数据来源：思略特分析 图2：2035年主导的动力系统类型 数据来源：思略特分析 二. 市场参与主体更趋多元，制胜要素从产品功能主导向交互体验迁移 展望2035，普华永道预测新势力、自主品牌以及合资品牌将三分天下，三者之间的边界将趋于模糊，市场参与主体将更加多元化（图3） 图3：新能源汽车竞争格局 数据来源：思略特分析 与此同时，新能源时代可持续生存的制造商将显著减少。新能源汽车技术研发投入的显著上升使得车企的盈亏平衡门槛进一步提高，2021年有销售数量的制造商为77个，其中24个制造商销量在1万辆以下、39个制造商在5万辆以下。伴随未来市场竞争机制进一步强化，留给落后者的时间越来越有限，经营不善、产能过剩、创新不足的车企将逐步被市场淘汰。  对于能够在未来新能源时代生存下来的车企，取得成功的关键要素将从传统功能、硬件、价值主导向体验、交互、共情主导转变（图4）。行业领先者的先发优势带来了规模效应，建立了认知、渠道、成本壁垒，导致后来者进入难度加大。 图4：制胜要素发生转变 数据来源：思略特分析 三．    技术创新将成为驱动和引领新能源汽车行业可持续发展的关键 在三电领域，将围绕三个方面进行创新和突破。 1.选择更可持续的技术路线，增强供应链掌控力： 在市场初期，三元锂因其续航里程高而广受欢迎，但其太过依赖镍钴等稀缺金属；2021年，市场开始转向磷酸铁锂（图5），且随着技术进步，其性能也不断提升，预计装载量不断提升，而储量受限的三元锂则会应用于高端车型，占比下降。 图5：磷酸铁锂是更可持续的正极材料 2.发展新材料，提能降本： 未来正极材料重点发展如高镍材料、高电压材料、富锂氧化物固溶材料及其他新型材料，负极材料重点发展如石墨材料、无定形碳材料、硅碳材料，最终通过固液态电解质结合技术，实现能量密度提升，成本降低的规划目标（图6）。 图6：电池能量密度提升，成本下降 3.模块化，标准化： 换电业务与回收利用市场潜力巨大（图7），前装电池模块化，标准化有利于不同批次，不同车型，不同品牌的电池的回收利用，领军电池企业推动标准化、通用化有利于换电业务的普及，提高回收企业效率，有利于电池产业链健康发展。 图7：换电及回收获得快速增长 数据来源：思略特分析，东吴证券 在自动驾驶领域，L4自动驾驶将获得大规模商用。 从L2/3向L4升级在技术上是质的飞跃，不再需要驾驶员对安全性能提出了极高的要求；目前该技术路线通过运行设计域（ODD）方式定义应用场景，通过巧妙的场景设定，高效的特定场景的数据收集，挖掘和功能迭代来实现；但由于仍会有未知的新场景无法被事先定义，延续这条技术路线会不断完善场景，无限趋近L5。 以目前的认知来看，一类极端场景是视觉混淆类，如行驶车辆识别到旁边公交车上惟妙惟肖的广告人物而公交车由于背景喷漆颜色却没有被识别到，如迎面而来的车辆上装载的塑料管掉落但由于颜色与道路颜色颇为相近而难以被识别；另一类是信号失灵，如极端风暴雨雪天气下雷达及传感器等信号不稳定造成的事故。 当然，随着数据增多，很多极端场景的问题将被逐一攻克，但仍不断会有新的未知的小概率场景出现，这也正是目前自动驾驶技术路线的瓶颈所在。因此，普华永道认为2035年以前，行业会逐步触达基于场景和任务驱动的技术路线的效能边界，而从L4向L5突破，则需要更高级的“人工智能”赋能汽车拥有“自学习、自修复”未知场景的自主决策能力。 在智能网联技术领域，智能网联在元宇宙加持下将汽车塑造为虚实融合的智能生活空间。 除了我们目前已经了解的功能交互外，在高档空间中，智能穿戴技术、全息投影、XR（扩展现实）驱动座舱成为多项技术融合扩展应用空间，使车内获得更丰富的感官体验，比如座椅、味道均可以更具虚拟内容适配；还可以利用空间的密闭性，更好的应用全息投影等技术，将车内空间打造为智能虚拟世界的入口，例如乘坐者可在后排空间完成如见真人版的线上云会议，观看身临其境的演唱会等，面向最前沿、潮流、极客的消费者。 图8：智能网联及座舱技术展望 数据来源：思略特分析 04未来消费人群将更加多元和更自我，低龄老年人成为重要的消费群体 根据联合国预测数据，到2035年，相比于2015年，人群年龄结构将发生重大变化，年轻消费群体、特别是25至29岁年龄段的人数占比将显著下降，而55岁及以上人群的比例快速提升，中产家庭、女性群体、新生代依旧是驱动和引领消费的核心人群，但老年群体的飞速增长对未来新能源汽车消费也将带来显著影响。未来消费人群与今天相比将更加自信和自我，汽车企业需要在日趋多元化和圈层化的人群中，花费更多的时间和精力找准自己的目标受众。 图9：2035年消费人群八大特征 数据来源：思略特分析 05 2035年将形成以L4 Robotaxi/Robobus为主要交通工具、共享为主要形式的出行模式 2035年，在自动驾驶技术、城市拥堵、城市基础设施改造、个性化的微型交通等共同作用力推动下，将形成以L4 Robotaxi/Robobus（无人驾驶出租车/公交车）为主要交通工具，多人共享拼车为主要形式，个人便捷实用个性化微型交通，实现无缝换乘的整合出行。 图10：2035年整合出行方式 数据来源：思略特分析 L4 Robotaxi/Robobus，可与部分干线交通，末端交通、公共交通组成智慧城市交通网络，大大提升自动驾驶的使用范围；共享出行（定制巴士、拼车、顺风车）由于其可以缓解城市拥堵，将获得政策大力支持以及科技公司的创新投入，得到大力发展；在技术及城市规划者推动下，无缝换乘成为现实，如具备自动泊车功能的自动驾驶车辆可自动停入地下停车场，车主可更便捷省力地换乘公共交通；随着城市慢行系统的建设，末端一公里使用微型交通工具（电动滑板、共享单车、共享电动两轮车）的体验也变得更好。 06新能源汽车价值链规模显著增长，利润分布从制造向服务迁移 至2035年，新能源汽车价值链的总体收入规模将比目前增加11倍，达到8.8万亿元。同时利润分布也将从制造逐步向服务迁移，其中自动驾驶、互联网服务、保险、电池租赁、维保、充换电、二手车、出行服务、电池回收的毛利润将占整个新能源汽车价值链的55%，达到约7,700亿元。 图11：价值链收入及利润分布迁移2020至2035年 在新能源价值链中，动力电池制造，电池租赁、电池回收、充换电运营、维保将形成围绕电池生态链条的垂直产业链。掌握核心电池技术与电池使用数据、掌握用户触点并了解用户使用习惯的行业参与者将有机会获得整合垂直产业链的机会。而从制造到资产运营、数据管理、客户服务进行跨领域整合的难度较大，但若成功则可建立较高的壁垒。届时，行业会形成侧重打造制造、科技、资产、运营、数据、客服等不同能力的参与者，个别链条板块需要综合能力的参与者；对于不同参与者能力来说，可形成不同路径发展路线。 图12：不同参与者发展潜在路径 07数据安全风险愈发严峻，催生新的细分市场空间 数据安全面临更严峻的风险 车企正不断加强对各类数据的捕捉，包括用户数据、车辆运行数据、交通数据、地理数据等，数据种类与采集频率不断提升，其引发的安全问题愈发严峻，而与之相关的用户隐私泄露、驾驶安全、国家地理信息安全等数据安全风险越来越高。因此，对于车企而言，安全合规地挖掘数据价值将成为车企核心能力之一。 数据获取与使用方式的话语权从车企向用户迁移： 相比目前强迫用户同意的数据获取方式，2035年车企的数据采集和使用的透明度将大幅提升，一方面数据分类管理法规逐步完善，另一方面，公众对个人数据的保护意识逐步加强；此外，区块链技术将被广泛应用于汽车相关领域，通过加密算法及去中心化技术实现在处理数据过程中不可逆追溯，起到隔绝身份信息，保障用户数据安全的作用；同时用户密匙将是唯一开启数据工具，用于锁定、链接用户与数据，任何想要使用数据的企业或机构需要征得用户同意。 数据安全衍生出新的市场机遇： 立法的完善和用户隐私保护意识的提升将推动车企及上下游相关企业加强对数据安全方面的投入，从而带动一个全新细分市场 — 智能网联汽车数据安全市场的发展，并催生出一批提供智能汽车数据安全相关硬件、软件、解决方案和数据服务的新企业或新业务（如图13所示）。 图13：数据安全风险与市场机遇 08智慧交通建设加速促进人、车、生活的实现 在车端感应、路端感应、通信技术与云控技术等技术推动下，未来的智慧汽车、交通、城市将有望成为有机整体。基于人、车、生活的互联能力以及C端（消费者端）B端（企业端）的痛点，普华永道总结了四种可能的场景： 场景1：车与便捷生活相联 用户提前通过手机下单，外卖送餐机器人可将餐食放到车旁或后备箱留有的外卖自动放置空间，用户上车后可直接享用早餐、咖啡等以节省时间，提高生活便捷度；同时用户还可将车与快递平台相联，将后备箱设置为快递物品签收位置。 场景2：车与公安医疗相联 在驾驶员遇到突发危机情况或其他紧急情况下，车可触发信息共享机制，将所处位置、状况等关键信息第一时间与附近公安、医院同步，在不需要电话确认的情况下，公安和医院可通过被激活的车内摄像头确认现场信息，及时派遣公安及急救资源。 场景3：车与交通基础设施相联 车辆自动识别目的地可用停车位信息，远程预定停车位，通过自动泊车功能，将车导航到可用停车位；当目的地停车场车位已满时，及早同步信息到车机，以更改目的地或者推荐采取共享出行方式。 场景4：车与交通管理者相联 城市专用车（校车、公交、环卫、卫生、消防等）通过联网与城市管理中心相联，可到达远程管理、调度各个区域的专用车辆，提升运营效率及安全的效果；若道路拥堵导致120急救速度缓慢，可以通过城市交通管理中心向路线上的附近车辆发送让行信号，以此提升急救车速度。 总结：未来10至15年，汽车这一传统行业将以新能源汽车发展为核心迎来巨大变革。本文仅列举了一些基于目前理解所归纳出的一些发展特点。相信未来汽车行业无论从市场规模、结构、用户，还是从技术、生态、出行方式，都将呈现出一个前所未有的新格局。在这一过程中，以数据作为基础的数字化工具的广泛应用，以及基于海量数据的自我学习带来的人工智能技术的突飞猛进，将人、车、生活无缝连接起来，向大众展示了一个基于汽车、但远超于汽车的全新的生活环境，人类将实质性地体会到智慧城市的意义。 注释：1.ABCDEF定义来自’IHS Market Regional Segment的定义，主要决定因素是轴距及车身长度 © 2022 普华永道版权所有。普华永道系指普华永道在中国的成员机构、普华永道网络和/或其一家或多家成员机构。每家成员机构均为独立的法律实体。详情请见 www.pwc.com/structure。 免责声明：本文章中的信息仅供一般参考之用，不可视为详尽说明，亦不构成普华永道的法律、税务或其他专业建议或服务。普华永道各成员机构不对任何主体因使用本文内容而导致的任何损失承担责任。 您可以全文转载，但不得修改，且须附注以上全部声明。如转载本文时修改任何内容，您须在发布前取得普华永

文/ 尤忠彬、王凯、吴昀宸 近日，多家银行系智能投顾产品下架购买、调仓等核心服务功能，曾经作为银行业AI（Artificial Intelligence，人工智能）应用标志的智能投顾产品黯然退场，引发业内关于“财富管理的AI之路到头了么？”的讨论。 德勤管理咨询认为，银行下线智能投顾的主要原因是监管空白带来不确定性、以及产品定位偏差降低了目标客群体验，而非AI价值不足。相反，AI对银行财富管理业务突破客户关系松散、顾问数量有限和投研能力不足等三大瓶颈具有关键作用，银行应在明确AI定位后精准发力相关应用，助力财富管理转型。 为何下架？ 首先需要厘清的是，监管并未限制AI与财富管理业务相结合，此次智能投顾产品下架的主要原因是当前国内所有银行均不具备基金投顾业务资质。 根据证监会21年底所发布的《关于规范基金投资建议活动的通知》，不具备基金投顾资质的机构须于22年6月30日前停止基金投资组合策略建议服务。银行方面，三家取得基金投顾试点行由于业务进展缓慢已暂缓试点，其他银行仍在观望或未获得监管认可，所以银行系投资顾问产品必须下架。而那些具备基金投顾资质的基金、券商、第三方销售平台的智能投顾产品未受影响。 从更深层次看，当前监管环境下银行开展智能投顾业务的风险收益不足，缺乏继续探索的动力。客户对银行财富管理业务的风险偏好普遍较低，由于仅包含权益类基金的投资组合容易出现亏损、造成客户流失；为降低亏损概率，银行需要将存款、理财、固收类基金等产品加入投资组合。然而，监管尚未推出公募基金以外产品的投顾规范，推高了银行经营智能投顾的合规风险；并且多数银行将组合收益率作为智能投顾主要卖点、而对顾问服务投入不足，智能投顾定位与FOF基金（Fund of Funds，母基金）无异，待客户新鲜感过后，智能投顾缺乏持续吸引力、业务贡献不及预期。权衡合规风险和业务收益后，银行决定暂停智能投顾业务。 但暂停智能投顾业务绝非意味着AI退出银行财富管理的舞台，放眼未来，AI将是助力银行财富管理转型的关键力量。 实际上，我国财富管理需求正在快速增长，银行业虽拥有庞大客户基础，但面临客户关系松散、顾问数量有限和投研能力不足三大瓶颈，限制了银行对各层级客户财富需求的挖掘，并给其他金融机构蚕食银行客户基础打开窗口。而在财富管理行业成熟度较高的美国，AI已在普及投顾服务、提升顾问效率、强化投研能力等领域发挥重要作用。 AI发力点 我们建议，银行应结合实际经营痛点和国外领先实践，有针对性地将AI应用于深化小康客户1关系绑定、扩大富裕客户2顾问覆盖、强化高净值客户3专业认可。 · 深化小康客户关系绑定 小康客户普遍缺乏长期财务规划意识和投资知识，热衷于通过比较收益率选择投资产品，对银行忠诚度有限。因此，银行需要通过顾问服务帮助客户提升资产配置与长期财务需求的匹配度，获取客户信任和依赖；此外，小康客户资产规模有限，无法获得人工投顾服务，智能投顾是小康客户的最佳选择。然而，国内银行的投资顾问产品普遍“重投轻顾”，将投资组合收益率作为主要卖点、而对顾问服务投入不足4，未能有效深化客户关系。未来，银行应将“顾问服务”确立为智能投顾产品的主要定位，并着力完善服务体验，待监管明确银行投资顾问规范后抢占市场。 例如，在投资规划阶段，可通过设置不同场景的启发性问题引导客户明确人生各阶段的财务目标、收益偏好和风险承受力；接入客户行内外资产负债和收入支出等客观数据，协助客户科学制定财务规划，并匹配投资策略；投后陪伴阶段，定期提供市场分析、操作复盘，提升客户参与度；并在市场行情波动时及时提供解读和应对策略，安抚客户情绪。 AI在深化小康客户关系方面的价值已经得到验证。例如，美国 Wealthfront、Betterment等智能投顾平台通过追踪客户收支数据为客户提供的定制化财务规划和资产配置建议，并通过设立博客加强与投资者互动，成功将财富管理业务引入小康客户市场。截至2021年，美国市场智能投顾账户数量达350万，较2020年增加23%，小康客户市场渗透率约10%。 · 扩大富裕客户服务覆盖 尽管部分银行已为富裕客户配备投资顾问，然而当前国内合格投资顾问人数有限，人工顾问服务无法覆盖所有富裕客户。未来，银行应借助智能投顾分担基础信息收集、初步方案设计、投资收益监测等事务性工作，提升人工顾问工作效率，使其可以服务更多客户，并与客户进行深度沟通。 在美国，Vanguard Personal Advisor Services即采用了这种“智能投顾+人工投顾”方式，在确保客户体验前提下有效提升人工投顾服务效率，推动业务规模快速扩张，截至2021年，其AUM达到2,310亿美金，较上年同期提升34%。 不过，银行需要谨慎划定人工投顾和智能投顾的角色定位，确保富裕客户获得人工顾问充分关注、与小康客户体验形成差异。一般而言，智能投顾设计的方案必须经过人工投顾和客户共同讨论后方能实施。 · 强化高净值客户专业认可 高净值客户通常可以便利获得人工投顾服务，AI在顾问服务领域的价值有限；但另一方面，高净值客户总是会期待得到高于其他客户的投资回报，在分业经营监管框架下，银行缺乏权益市场投研积淀，投资标的走势研判和资产配置等能力不及券商和基金，难以建立竞争优势。未来，银行应将机器学习、知识图谱等AI技术应用于投研，借助新科技快速缩小与竞争对手的差距。 某AUM全球排名前三银行的财富部门利用机器学习研究了41,000份研报、并对股票进行打分，经过跟踪对比发现打分靠前与靠后的股票收益率之差达到9.6%。 在竞争激烈的财富管理市场，我国银行面临客户关系松散、顾问数量有限和投研能力不足等瓶颈，以及客户钱包份额流失等各种挑战，AI正是银行突破瓶颈、应对挑战的关键，银行不必因智能投顾暂时受挫而丧失对AI的信心，而应积极探索、挖掘AI在财富管理领域的落地路径随着银行财富管理价值主张的明晰和AI技术的进步， AI在银行财富管理领域将大有可为。 （本文作者尤忠彬为德勤管理咨询中国银行与资本市场行业领导合伙人，王凯为德勤管理咨询中国总监，吴昀宸为德勤管理咨询中国高级经理） 注释： 1 AUM小于100万的客户 2 AUM介于100-600万之间的客户 3 AUM大于600万的客户 4投资规划阶段，基于客户主观回答设定投资目标，资产配置定制化不足；投后陪伴阶段，在市场出现大幅波动时较少提供陪伴，客户难以坚持长期投资计划 免责声明： 第三方机构如想转载德勤文章，请原文转载（不得修改）。如文章内容有改动，须在发布前获得德勤的审核批准。同时，请必须在文章内附以下信息及免责声明： 本通信中所含内容乃一般性信息，任何德勤有限公司、其成员所或它们的关联机构（统称为 “德勤网络”）并不因此构成提供任何专业建议或服务。任何德勤网络内的机构均不对任何方因使用本通信而导致的任何损失承担责任。

在实体经济下滑的情势之下，云展馆无疑是最好的一种选择。“互联网+”打造，“3D数字化转型”升级成为时下流行的名词。全方位打造365天全天候元宇宙线上虚拟展会云上展览纯三维虚拟空间，实现虚拟3D展厅在线互动体验，比起网上的图片视频，有着极高的沉浸式体验度，最大程度上提高线上展品在线展示的真实度和未来感。相比线下展厅对展品的细节、光泽、质感、触感和氛围等展示优势，数字3D虚拟交互展厅以原比例还原展品模型，并且融入3D可视化交互技术，支持对展品内部透视、拆解和3D演示，产品型号、颜色和材质的切换，让参观者能更清晰、强烈、明确感知到产品品质和卖点。云展馆在展示产品或者企业时，可以做到720无死角的立体展示，随着现在VR技术的成熟发展，在VR虚拟场景中已经可以做到更多的展示宣传方式，比如在云展馆中放入视频解说，三维动画场景、知识问答、小游戏等等，这对企业宣传起到了极大的作用，可以给用户超高的沉浸感和互动体验，让VR虚拟展厅更加受到企业和客户的欢迎。打破时空界限，展馆可以“永不落幕”相比于传统的图片和视频形式，线上展厅的优势之一就是可以“足不出户，在家看展”的浏览体验，用户在家就能感受到线下展厅真实的体验。720度无死角翻转看展，体验各方面的多样化虚拟互动。通过三维建模互动模块开发，720全景与虚景等展览展示方式，将展厅，将展厅搬运到互联网上，其场景效果逼真，信息化功能丰富，可以多平台嵌入，客户可以随时随地打开手机扫码观看和购买，实现产品销售量的自动化增长。VR中插入文字解说和音乐，让观看体验更好更直观。点击建筑光标就可了解文物历史，带给用户身临其境的感觉。线下展览会展会结束即消失，营销即失效，因此不知道或没法来现场的人等于这场展会根本不存在，线上展览会架建在云端，提供天/24小时参展。省钱省时，云展馆已成大势所趋传统的线下展厅需要耗费巨大的建设成本，数字展厅则可以极大的降低展厅成本的支出，避免展台租赁、展台搭建、人力成本、运输成本、物料制作等开销。投入最小的成本，收获最大的利益。无需像传统的线下展馆，耗费巨大的参展成本，展台租赁、展台搭建、人力成本、运输成本、物料制作等费用。极具互动性，一键分享智能逛展由于没有地域的限制，无需人员到现场，无需将产品运输到现场，更多的展商和观众，只要有网就可以参与随时随地线上参展，沟通交流。与传统展厅截然不同的是，观众可以选择自动漫游语音解说或手动自助式浏览的两种漫游方式，充分运用三维立体多视角查看各展厅布局分布。点击场景菜单跳转到指定展区，进行选择式漫游，自由行走观看展厅设计及图文展示内容。

经济观察网 记者 洪小棠 2022年7月12日，华安产业趋势混合基金正式发售，其拟任基金经理为王春。 经济观察网记者发现，王春也是华安新能源主题混合基金的基金经理，该产品自5月11日成立后，还未满建仓期。 成立才两个月，基金经理就再发新产品。此前，华安新能源主题混合基金成立未“满月”便公告开放申赎，且该基金还在市场反弹上涨时逆势回撤，究竟发生了什么？ 接连发新基 7月12日，是华安产业趋势混合基金的首发日，其拟任基金经理王春执掌的另一只基金产品，在两个月前刚刚成立。 对于这一安排，有接近华安基金的人士对记者透露，该基金产品批文即将到期，所以赶在到期之前将产品“发出来”。 根据证监会行政审批进度显示，华安产业趋势混合基金于2021年12月24日显示被接受材料，经过简易程序后于2022年1月13日获批。 根据《证券投资基金法》，基金管理人应当自收到准予注册文件之日起6个月内进行基金募集。 所以若按华安产业趋势混合基金获批之日算起至发行之日，恰好6个月整。 公告显示，该基金自2022年7月12日至7月29日，通过直销机构和中国银河证券等其他销售机构的销售网点公开发售。募集期限不超过3个月，自基金份额开始发售之日起计算。 根据招募说明书，华安产业趋势混合基金的股票资产投资比例为基金资产的 60%-95%，其中港股通标的股票投资比例不超过股票资产的50%。 根据公开资料显示，该基金拟任基金经理王春，的履历为：南京大学理学学士；复旦大学管理学硕士，曾任德恒证券有限责任公司研究员；兴业证券股份有限公司市场研究部主管；平安资产管理有限责任公司投资经理兼研究总监；汇丰晋信基金管理有限公司基金经理及策略与金融工程总监，2015年5月加入华安基金管理有限公司。 在两个月以前，王春管理的华安新能源主题基金刚刚成立。 经济观察网此前报道，王春在2022年3月28日刚刚接手华安基金旗下的华安新丝路主题基金，前任基金经理谢昌旭离任，转战至汇添富基金。 王春刚接手管理华安新丝路主题基金，紧随其后便发行新产品，两个月后再发新产品。基金经理是否有精力同时兼顾新老产品衔接和接连管理新产品？记者就此联系采访华安基金方面的人士，该人士未予置评。 “反常”的开放申赎 公开资料显示，华安新能源主题基金2022年4月11日至4月29日募集，而后延期募集至5月13日。 5月7日，该基金发布提前结募公告称，经与基金托管人协商一致，华安基金决定将该基金的认购截止日提前至5月9日止，自5月10日（含当日）起不再接受认购申请。 根据基金合同生效公告，华安新能源主题（A/C合并计算）成立规模为2.36亿元，“踩着”2亿红线成立。 在华安新能源主题基金成立尚未“满月”的6月1日，该基金发布公告称，于6月13日开放该基金的日常申购、赎回、转换和定期定额投资。 一般而言，新成立的基金要经过3个月建仓期，且在建仓期内进行封闭管理，更利于维持基金规模的稳定，方便基金经理心无旁骛地进行基金的初步建仓，对股票、债券等各类资产进行配置，基金封闭期不超过3个月。 对于产品成立满月就开放赎回，上述接近华安基金的人士对记者分析，此类动作大概率是让帮忙资金“出逃”。 2022年年初至今，新基金发行陷入困境，基金公司会找一些“帮忙资金”冲规模。而为了保证这些“帮忙资金”能全身而退，让帮忙资金尽早出去多是新基金快速打开申购赎回的原因之一。 记者发现，如果投资者持有华安新能源混合C超过30天，则赎回费率为0。 且自该基金成立以来，其净值走势比较稳定，较同期业绩比较基准和沪深300均较为平滑，净值未出现剧烈变化。数据显示，截至7月11日，该基金净值为0.99元，基金合同显示，该基金股票投资占基金资产的比例为60%-95%。由此可以推断，基金成立后并未进行大规模股票建仓。 沪上一位公募基金销售人士表示，新基金在市场低迷时发行为了达到最低募集规模的要求，通常会找“帮忙”资金来保成立，不过这种情况常常出现在中小基金公司。该人士坦言，找“帮忙”资金保成立并非是最优选择，甚至有点“赔本赚吆喝”。一方面，找“帮忙”资金都有一笔不小的费用，另一方面，基金的巨额赎回容易让产品面临规模增长停滞或缩水的尴尬局面，甚至可能会沦为迷你基金。 逆势回撤 华安新能源主题混合基金发行在市场低点，却未抓住随后的上涨行情，其净值始终徘徊在“水面”之下。 该基金于5月11日成立，彼时正值市场近期底部区域，当天收盘上证综指为3058.70点，创业板指为2346.15点，新能源指数为1723.95点。随后市场迎来反弹，5月份之后，汽车产业链恢复，新能源板块也出现强势反弹，尤其过去两个月频繁出台的新能源汽车消费刺激政策，给原本悲观的预期注入了强心针，新能源板块的走势更是一扫阴霾，节节攀升。 5月11日至7月11日收盘，上证综指涨9.15%，创业板指上涨21.57%，与该基金较为相关的新能源指数更是大涨31.82%，而华安新能源主题混合基金自成立以来回报为-0.92%。 根据Wind数据，该基金目前在同类3056只产品中排名3047，近乎垫底。 该基金的基金经理王春具有超20年证券从业经验，并有超11年基金管理经验，其投资持仓跨度从家电到白酒，从化工到物业，从新能源到传媒，代表作华安宏利混合今年以来虽较该基金比较基准有所回撤，但长期业绩尚属稳定，缘何华安新能源主题混合基金却未能抓住该轮显著的上涨行情？ 一位资深基金评价人士对此直言，“‘受人之托，代客理财’本是维护持有人利益，为投资者赚取收益为目的，但该基金管理人与基金经理因为何种原因让本该可以为持有人搏得市场超额收益的基金，连β收益都没有拿到，甚至该基金的回报还不如货币基金。”